半月谈评论(2014年7月3号）

警惕中企坠入“美元债”深渊
中国某些骨干企业会跌入美元债的深渊吗?很有可能。

在2005年人民币升值之前，很少中国企业发行美元债券，即借美元贷款。如果那时借钱，每年5%的利息，在6年后归还，由于人民币对美元升值了36%，借款中企实际上几乎不用支付任何利息———因为人民币升值的汇率收益实际抵消了借贷利息。

而今，在国际投资主流普遍认为人民币对美元即将进入贬值周期前夜，中国企业却向外资银行和资本市场借入了巨量美元债。

进入2014年以来，中国企业海外发行美元债迅速飙升。据不完全统计，截至5月初，中企海外发行外币债券170亿至200亿美元。这仅是发债，还不包括银行贷款和民间借款等。

与2013年海外发行美元债主要是房地产企业不同，去年年底以来，更多的是中国骨干国企在发行美元债———这份名单包括：中冶集团5亿美元、宝钢5亿美元、中船集团8亿美元、信达资产15亿美元、国家电网35亿美元、中石化50亿美元等等。

令人瞩目的美元债发行者还有中国顶级互联网企业：百度10亿美元、腾讯25亿美元(计划50亿美元)。而阿里巴巴更是从海外银团借入了80亿美元，在今年上半年展开疯狂并购，并已经花掉了绝大部分贷款。

中国的骨干国企和顶级互联网企业蜂拥发行美元债，并非偶然，原因至少有三：一是美元借款利率低，实在诱人，中国优质企业发行的多年期美元债的利率大多为3%至6%，最低的腾讯3年期美元债利息仅为2%;二是2014年以来，央行采取的“稳健”或者说“新常态”的货币政策，使国内货币政策偏紧，加上效率最低的地方政府贷款能力最强，国企其次，民间最弱，从而使得国内贷款利率居高不下;三是有关部委积极鼓励国内企业借美元债，并大开绿灯。

如今的美元债看起来很美，然而，借款者有没有考虑到人民币大幅贬值，中国遭遇金融危机而形成的巨大汇率隐患呢?

5个月来，中国企业发行美元债急剧增长，而人民币升值也出现拐点，美元兑人民币由6.09一度上涨到6.25。笔者认为，自2005年7月开启的人民币对美元的升值周期已经结束，而正在展开的将是人民币对美元的贬值周期。

在这个大趋势下，中国企业借入大量美元债，短期将成为热钱外流的接盘者，将维持人民币相对高位，客观上使得国际热钱撤离时更从容、汇率收益最大化;长期来看，如果美元货币政策恢复常态乃至加息，再加上石油粮食危机和东亚地缘政治危机引爆，以万亿美元计的国际热钱外流，人民币大幅贬值。届时，以人民币计价的美元债，在未来几年内可能翻番，甚至更多。这正是中国企业借入美元债的最大错配风险———借的是美元，拿回国内要赚人民币来还。

未来除汇率风险外，中企还可能遭遇金融经济危机下的经营风险，盈利大幅缩水，甚至出现亏损。届时要想还本付息将难上加难，恐怕不得不按照市场最低价，让外资财团或借款人债转股。外资可以极廉价地参股乃至控股这些企业。

阿里巴巴、腾讯、百度们如今在廉价美元的支持下，在国内疯狂并购高新科技、移动互联企业，几乎垄断中国未来高成长的潜力股。最后，借款者很可能成为最大赢家，以极优惠的价格债转股，经营层存在被洗牌的风险。

鉴于债转股是国际通行惯例，加之债主遍布西方各国。一旦美元大幅升值，中国遭遇金融危机，中国最优质国企和创新企业可能被不可逆转地收购。如果中国国家出面拒绝履约，则可能成为西方对中国经济制裁的堂皇理由。

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